美股開市的第一天，三大指數創高，進而紅光滿面，令人覺得新年延續19’年的風光應該沒有問題。　在低利率、低通膨和緩成長的情勢下，讓人期待金髮女孩經濟 (Goldilocks Economy) 再次到來。

 

　　但開市的第二天就遇上美軍用無人機炸死伊朗軍頭的事件，而引發股市重挫。　市場「挫著等」，不知伊朗要以何種方式報復!

 

　　一正一負剛好預告20’年股市的動盪!

 

　　先看正的部份 —

 

　　進入新年，多家國際金融機構^*註一評估，2020年全球經濟可望緩步回溫。　美中簽署第一階段貿易協定也會降低貿易摩擦的不確定性 — 這對股市都是好的。　加上資金寬鬆，熱錢往風險市場移動，股市 (至少上半年) 應該有繼續表現的空間。

 

　　再者，5G手機的正式導入，也將會帶來一波以科技為主的成長 (尤以美中為甚) 動能。　此外，中國大陸為了挽救經濟成長於不墜，也會再擴大貨幣寬鬆和財政刺激，這對股市可帶來一波行情。

 

　　負的有 —

 

　　1月3號傳來美國供應管理協會 (ISM) 公佈12月份製造業PMI指數，報47.2，低於11月份的48.1，以及市場先前所預估的49.0。　機構評論: ISM製造業12月的低於預期^*註二，觸及10年以上低點，也是連續第五個月下降。　其原因是訂單減少，工廠繼續減產。　這也呼應了美國經濟諮商理事會 (The Conference Board) 公佈的最新報告: 全球各地企業執行長將經濟衰退視為今年頭號風險，而美國企業執行長亦將此擔憂排在第三。　背後的因素之一是美中貿易糾紛的延續； 雖然完成了第一階段的協議，但眾所周知，大部份的關稅仍未去除，而其後的談判，因觸及結構性和政策性的問題，恐難有任何進展。　在這背景下 (已加的懲罰性關稅續存) 經濟要有所起飛會很困難； 聯準會也預告利率政策暫時不會再動，所以進一步的貨幣政策刺激也難以指望^*註三。　反而是灰天鵝滿天飛； 地緣政治的衝突威脅日增:

 

• 除了前述伊朗事件外，
• 又有北韓的核威脅 — 金正恩已放話近日要有驚人之舉；
• 巴基斯坦與鄰國印度關係惡劣，恐攻問題嚴重。

 

　　一個「外卡」因素是美國川普的選情。　如果民主黨在3月的初選由左派候選人出線 (桑德斯或華倫)，則華爾街也將呈現不安。

 

　　但是2020年最大風險還是Ray Dalio (橋水資本) 所倡言的大債危機。　2008年金融海嘯以來各國央行不斷的降息救市和QE (量化寬鬆) 搶市，造成的資金氾濫已使低評級企業債迅速累積到了驚人地步。　上月日本央行提出了 「擔保貸款憑證」 (CLO) 的風險警告。　所謂CLO是企業貸款版的次級房貸，是將一定數量評級較低的企業貸款組合成貸款池，並將其證券化，然後出售給投資者。　CLO跟2008年金融海嘯的元凶 「擔保債權憑證」 (CDO) 很類似，差別的是CLO連結標的是企業貸款，而CDO連結標的則以次級房貸為主。

 

　　在尋找高利率投資標的的環境下，世界的金融機構，包括台灣在內的商業銀行與壽險公司都成了CLO的大買家，國際清算銀行 (BIS) 在去年9月發出警告，目前全球未償還的CLO市場規模約7500億美元，遠高於2007年金融危機前CDO的6400億美元。　在此背景下，全球經濟若有風吹草動 — 如油田遭受攻擊而引發油價陡升而利率回升，這些CLO可能一夕崩盤而造成系統性風暴 — 如銀行被拖累而致高漲的資產價格一夕回跌； 或受美中貿易戰影響，全球製造業低迷如果持續，企業無法償還貸款的風險就會浮現，CLO就可能帶來系統性風暴。

 

　　再者，美中貿易戰延燒到科技戰^*註四，對台灣而言，也多了一項擔憂。　2020年美國是否會如傳言修改微量條款 (de minimis)，要求美國技術含量低於10%的產品、軟件和服務才能繼續供應華為? 海思 (華為旗下的晶片設計公司) 去年上半年貢獻了台積電11%的營收! 今年聯發科還將供貨華為5G手機中階晶片!

 

　　不知道上述種種風險哪一個會出現，但總有一個會出現。　我相信2020會是一個詭譎多變 (precarious) 的一年，投資人不可不慎!

 

 

鄭清和，01-20，20’

 

*註一: 包括國際貨幣基金 (IMF)、經濟合作暨發展組織 (OECD) 及經濟學人智庫 (EIU)等。

 

*註二: 但ISM服務業指數繼續走高 (12月份達55)，整體PMI也在50以上，代表美國服務業受貿易戰影響較小，整體景氣仍持續加溫。

 

*註三: 主要經濟體只剩中國還有能力進一步實施貨幣寬鬆和財政刺激，也有需要這麼做以便托住下滑中的經濟。　在此情況下，股市會有所表現，尤其是科技類股 — 政策支持半導體自主化 / 去美化。

 

*註四: 科技戰後預計會有金融戰接續。

 

 

 

 

 

---